原材料价格回落，盈利弹性大幅体现
发布时间:2019-06-18 | 发布者： 东东工作室 | 浏览次数： 次事件： 公司发布 ] 2018 年三季报， 前三季度实现营业收入 21 亿元，同比增长26.8%， Q1/Q2/Q3 同比增速为 26.9%/19.6%/33.4%；实现归母净利润 1.1 亿元，同比增长-23.8%， Q1/Q2/Q3 分别实现归母净利润 457.4 万元/3353.2 万元/7231.4 万元，同比增速为-93.2%/26.8%/127.2%。 前三季度实现扣非后净利润为 1.4 亿元，同比增长 11.5%。
原材料价格大幅下跌， 毛利率显著优化。 公司前三季度实现毛利率 30.1%，同比略降 0.6pp， 但 Q3 实现毛利率 32.7%，同比提升 3.8pp。 Q3 毛利率大幅优化，主要是因为原材料价格大幅下跌。 公司主要的原材料为 TDI、 MDI 和面料，TDI 和 MDI 占到总采购成本的 20%。三季度 TDI 均价为 2.8 万元/吨，同比下跌18%，相对于 H1 均价也下降 15%， MDI 均价为 1.9 万元/吨，同比下跌 38%，相对 H1 均价下降约 18%，目前仍在回落趋势中。 产能来看， TDI 未来三年将有万华化学 30 万吨， 沙特 Sadara20 万吨，烟台巨力 15 万吨和福建石化 20 万吨共 85 万吨新增产能投产，供给大幅增长， TDI 和 MDI 价格或继续回落，预计公司毛利率也将得到持续优化。 公司 Q3 实现净利率 8.8%，同比大幅提升 3.6pp。公司加强内部管控，加上研发费用，公司 Q3 费用率 19.6%，同比下降 2.7pp，前三季度费用率为 20.7%，同比下降 0.1pp，随着海外布局扩展，未来费用率可能会有所上行。
人民币贬值助力，海外产能布局持续推进。 公司海外营收占比高达 84%， 今年以来人民币贬值 10.9%， 单 Q3 贬值约 5.4%，能有效对冲贸易战的影响。同时公司加速海外产能建设， 已在塞尔维亚设立生产基地，主要供给美国市场，年产约 5000 万美元，同时公司也在美国设立恒康美国公司， 设计产能为 80 万件床垫、 20 万件薄垫和 30 万件枕头， 预计明年可以投产，到明年中期贸易战加税的影响对公司的影响将明显降低。
品牌升级和渠道扩张促进内销提速。 公司今年全面升级品牌战略，推出最新的品牌口号及品牌视觉形象，进一步提升知名度和号召力。 渠道方面，公司已与索菲亚签订了 1400 多家门店的合作协议，共同促进大家居战略落地，与居然之家达成战略合作，将进驻居然旗下 167 家商场。 公司内销近年持续保持 50%左右高增长，营收占比 18H1 已经达到 16.2%，随着渠道扩张落地，公司内销将会成为重要助力。
盈利预测与投资建议。 由于原材料 TDI 价格大幅回落，盈利弹性快速释放。 预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.73、 1.15、 1.64 元， 考虑到 4 季度估值切换行情， 且公司未来几年处于利润快速复苏期， 给予 19 年 PE20 倍，目标价 23元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示： 原材料价格大幅波动的风险； 海外产能投放不及预期的风险；人民币汇率波动的风险；贸易战的不确定性对收入波动影响较大的风险。
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